摘要：基本面，在与地缘政治的利多博弈中，宏观利空胜出，中美贸易紧张局势、全球主要经济体PMI持续下滑等因素利空油价，油价向下突破60整数关口及日线MA60关键支撑，下行空间打开。期权指标，波动率上涨，期权负偏程度扩大。期权策略，买入1份近月平值put，同时卖出2份虚值call。
 
一、基本面分析
1、  地缘政治与宏观预期博弈
前期，我们分析了油价持续在60美元/桶整数关口震荡的主因在于：中东地缘政治动荡对油价的支撑和宏观利空因素形成对峙，二者博弈出现短暂均衡，未来油价的方向可等待一方胜出。本周油价暴跌至60整数关口之下，表明宏观利空因素在这场博弈中已占据主导地位。
中东地缘政治方面，继续发醇但紧张局势有所缓解，表现在：特朗普下令向中东地区增兵1500人，鉴于规模较小，或表明美国希望避免紧张局势升级；此前，五角大楼指责伊朗是中东油轮和管道遭袭击的幕后指使；美国国务院声称，特朗普政府并不寻求与伊朗开战，其目的在于威慑伊朗，白宫愿意与伊朗协商综合性协议。
宏观预期方面，华为危机蔓延，中美贸易紧张局势继续升温。此前，美国将华为加入黑名单，禁止其购买重要的美国组件，这些限制措施蔓延至安卓操作系统，令华为遭受打击。华为事件反映出前期驱动市场乐观情绪的中美和谈概率已越来越小，打压市场风险偏好。同时，上周四公布了一系列5月PMI数据，日本、德国、欧元区和美国均不及预期，尤其是美国，制造业PMI创出近10年新低，经济增长不及预期打压原油需求，利空油价。
整体看来，在宏观利空因素占据主导地位的情形下，油价下行趋势大概率并未结束。
2、  价差与库存
上周油价大幅下跌，尽管近远月价差有所收窄至0附近（图2），但远期曲线近月端整体下移（图1），近月端back程度大幅收窄，表明近期市场对未来基本面预期出现重大变化，近月的悲观预期开始主导油价下行。作为先行指标，近月端远期曲线的下移隐含未来几周美国原油库存大概率会持续回升，前期近远月价差和库存的持续背离有望回归（图3）。
3、  库存分解
截止5月17日，EIA库存上升474万桶/日。产量方面（图4），保持在1220万桶/日的历史高位，钻井平台数下降4台至983台。进出口方面（图5），进口694.3万桶/日，出口292.2万桶/日。炼厂开工方面（图6），上周开工率小幅回落至89.9%。近期下游汽油裂解价差小幅回落（图7），汽油季节性需求有所减弱。
在季节性累库存之际，EIA库存反季节性增长，尤其是炼厂开工率处于历年低位，表明下游炼厂开工积极性不高，当下原油市场并不短缺，验证了当下远期曲线近月端大幅下移。后期值得关注的是，若EIA库存继续反季节性增长，将持续压制油价。
4、  与美股联动
一方面，美股与油价存在波动率相互传导，二者在绝对价格和波动率走势上趋同（图8和图9）。本周受中美贸易紧张局势和全球主要经济体经济数据大幅不及预期的宏观利空影响，油价和美股出现同向变动，但油价的走势相对弱于美股。现标普500指数处于2800关键支撑位，若向突破，则日线级别头肩顶形态成立，美股的破位下行将加大油价的下行压力。
另一方面，页岩油公司EOG股价与油价走势高度相关（图10），油价与EOG股价保持同步下跌。本轮EOG股价率先下跌随后油价跟随，二者背离有所收窄，后期有望继续回归。
综合来看，宏观利空占据主导力量的情形下，油价上行趋势已被终结，下跌趋势正在到来。驱动点在于：宏观利空因素继续发醇，如中美贸易、全球经济增长、美债收益率曲线倒挂隐含的衰退预期等。

图1 WTI远期曲线

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图2 WTI近远月价差与油价

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图3 WTI近远月价差与EIA库存

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图4 美国原油产量和钻机数

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图5 美国原油进出和出口

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图6 美国炼厂开工率

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图7 汽油裂解价差

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图8 美股与WTI油价

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图9 原油波动率与VIX

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图10 WTI油价与EOG股价

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二、技术面分析
日线级别（图11），油价在前期出现MACD顶背离后向下跌破上升趋势线的支撑，在MA60处获利支撑，上周油价以均线粘合的形式向下跌破MA60及60整数关口，表明日线级别的空头趋势已经到来，油价大概率未见底。后期价格见底的标志是：MACD出现底背离迹象并有效突破下降趋势线。
4小时线级别（图12），油价在向下突破60整数关口后持续下跌，现横向盘整，但MACD并未出现底背离迹象，表明该级别下跌趋势并未结束，57.33并不是底，后期价格大概率将跌破这一价位。后期价格见底的标志是：出现MACD底背离迹象，且均线粘合上涨。
CFTC持仓（图13），截止5月21日，非商业净多持仓下降9410手，连续第4周下滑，多头大幅减仓成为主驱动力。净多持仓的持续下滑验证了当前油价的空头趋势。
图11 WTI主力连续日K线

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图12 WTI主力连续4小时K线

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图13 CFTC基金净多持仓和油价

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三、期权策略
波动率指标，一方面，随着油价大幅下滑，波动率近期快速上涨，平值ATM 回升至28上方（图14）；另一方面，WTI期权负偏程度开始扩大（图15），表明当前市场对油价下跌的担忧情绪有所增强。
持仓量指标，虚值call方面，65执行价格处持仓量大幅增加，聚集着最大持仓（图16），表明65是市场最为关注的阻力位，且阻力位作用有所增强；虚值put方面，55执行价格处有最大持仓，表明55支撑作用较强。
期权策略，鉴于宏观利空已占据主导地位，油价下行趋势已得到确立，日线和4小时级别价格均未见底，波动率尽管有所抬升，但仍处于合理区间，因此可买入近月虚值一档put，同时在上方阻力位卖出虚值call以降成本，虚值call执行价格选为64，参考依据是WTI 4小时周期的前期高点。鉴于64的强阻力位作用，可选择买1份put同时卖出2份虚值call，期权组合盈亏曲线及指标见图17。
图14 WTI平值期权波动率

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图15 WTI期权偏度

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图16 WTI近月不同执行价格下期权持仓量

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图17 买虚值一档put，同时卖虚值call

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