截至2023年12月1日当月，美国十年期国债主力合约ZNH4震荡上行，收报110.8593，涨幅0.84%，成交量229.8万，持仓量456.2万。上半年以来在美国经济数据表现强劲、油价反复、美联储鹰派压力下美债收益率维持震荡上行的态势，6-9月份整体处于多空博弈的阶段，市场开始产生分歧。进入四季度市场预期发生转变，随着10月份美联储发言逐渐缓和，11月FOMC利率决议落地，美国10月通胀数据和就业数据超预期回落，市场的鹰派情绪降温，加强了美联储结束加息周期的预期，十年期开始美债触底反弹、震荡上行，进入12月份美联储鹰派态度再起、放缓了美债上行的节奏。

      （1）美国三季度实际GDP超出预期，消费是主要支撑项目。11月29日公布数据显示，美国第三季度实际GDP年化季率修正值录得5.2%，前值4.9%，预期5%，高于预期值。从GDP分项水平来看，个人消费支出、私人投资以及政府消费支出和投资起到了主要的拉动作用，尤其是消费支出，固定投资拉动减弱、净出口负增长，美国三季度GDP超预期主要由消费支持，随着服务业PMI回落，消费预期下行、经济衰退的担忧增强，短期的强势难以扭转美联储即将结束加息周期的预期，未来经济下行的担忧令美联储降息预期升温。

      （2）耐用品消费支出下降，美国10月PCE放缓。11月30公布数据显示，美国10月核心PCE物价指数同比增长3.5%，低于前值3.7%，符合市场预期3.5%；美国10核心PCE环比增长0.2%，低于前值0，3%。从分项数据来看，耐用品个人消费支出同比增速下滑、非耐用品同比增速上行、服务消费依旧保持强劲，耐用品消费回落是10月PCE放缓的主要原因，服务业和非耐用品消费指出仍然保持一定的强劲，对PCE形成支撑，虽然结束加、开启降息的预期不断增强，但通胀依旧位于中高位水平，拉长了美联储的观望时间，短期美联储维持利率水平不变继续观察的可能性较大。

       （3）美国10月耐用品销售不及预期，民用飞机和汽车零部件订单环比下降。11月22日公布数据显示美国10月耐用品订单环比下滑5.4%，前值增长4%，预期下滑3.1%，美国10月耐用品销售不及市场预期下行。从分项数据来看，耐用品除国防外环比下行超6.5%，耐用品除运输外环比增加0.01%，衡量核心资本货物订单的指标—扣除飞机非国防资本耐用品订单环比下行0.1%、不及预期，10月耐用品订单不及预期与运输业订单大幅下降有关，其中非国防飞机订单剧减主要受到9月波音公司订单激增的基数影响，汽车及零部件小幅下行或与美国汽车工人联合会（UAW）针对三大汽车制造商发起大罢工有关，其余订单环比小幅增长。耐用品是指至少可以使用三年的物品，如汽车、计算机、家用电器、飞机、通信设备，代表着企业投资支出的非常重要的组成部分，10月耐用品订单中民用飞机、汽车零部件均环比下行，一定程度上显示了企业投资的放缓。

        综合来看，11月份显示的通胀和就业放缓支持了加息周期的暂停，但是美国三季度实际GDP超出预期和美国10月PCE水平中等偏高，以及12月份美联储部分官员发言偏向鹰派，十年期美债收益率在经历鸽派情绪升温的快速下跌之后，短期进入了12月份的震荡观望期。一方面鉴于核心商品的价格目前依旧稳定在高位，通胀水平回落至目标2%的水平仍然还需要一段时间，另一方面市场对于何时开启降息及明年降息的幅度存在明显的分歧，短期美联储维持观望的可能性较大。

        截至11月28日当周，投机基金在CBOT10年期美国国债持有的净空单为708593张，前周净空持仓675933张，多单环比增加39292张，空单环比增加71952张。相比上月月底净空单增加99628张。2023年上半年美联储加息压力较大、美债空头力量占主导地位，下半年随着通胀压力的缓解，美债多空力量博弈加剧。10月份以来，伴随着通胀数据的放缓、经济下行压力的加大、11月FOMC利率决议的平稳落地以及美联储发言态度缓和，市场的鹰派预期逐渐降温，十年期美债收益率的空头力量逐渐减弱，11月份以来通胀等数据的发布进一步加强了结束加息周期的预期，11月中下旬以来美债空头力量明显减弱、多头占据主导地位逐步增强，随着鸽派情绪逐渐消化12月以来美债多头力量减弱。

        热点关注：周二关注澳大利亚至12月5日澳洲联储利率决定，法国、德国、欧元区11月服务业PMI终值，欧元区10月PPI月率、美国11月ISM非制造业PMI，澳洲联储公布利率决议；
        周三关注澳大利亚第三季度GDP年率、欧元区10月零售销售月率、美国11月ADP就业人数、美国10月贸易帐、美国11月 纽约联储全球供应链压力指数、加拿大央行公布利率决议；
        周四关注中国11月贸易帐、德国10月季调后工业产出月率、英国11月Halifax季调后房价指数月率、欧元区第三季度GDP年率终值、美国至12月2日当周初请失业金人数；
        周五关注日本第三季度实际GDP年化季率修正值、德国11月CPI月率终值、美国11月失业率、美国11月季调后非农就业人口、美国12月一年期通胀率预期、美国12月密歇根大学消费者信心指数初值。

       行情展望：从基本面来看，通胀数据和就业市场的回落确认了美债利率的高点，随着经济下行担忧升温、市场普遍预期美联储逐步接近降息周期，十年期美债开启了中长期的上行通道，但12月来美联储仍然还存在鹰派声音，鉴于通胀何时回落到2%还存在不确定性，中短期美联储可能维持观望的概率较大。从市场层面来看，11月份美债的空头力量明显减弱，但随着鸽派情绪的消化，近期美联储鹰派声音的影响加大、市场上行节奏放缓。综合来看，短期的扰动不改中长期的趋势，短期在美联储FOMC利率决议和经济数据的验证下、美债或转为渐进式震荡上行，中长期来看结束加息周期以及随着经济下行开启降息周期是大趋势，但该过程可能存在反复的问题，一是经济下行演绎和通胀的回落进程，二是降息的开启时间和降息幅度，总的来说中长期利多因素不断累积，十年期美债有望延续震荡上行，操作上建议中长期逢低买入。



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