一、标的行情回顾 截止11月23日收盘，COMEX黄金2月合约亚市收盘于2014美元/盎司，涨幅0.12%，成交2.6万手，持仓26.9万手；COMEX白银3月合约亚市收盘于24.08美元/盎司，涨幅0.17%,成交0.6万手，持仓8.4万手。
从消息面来看：
1. 据《以色列时报》消息，当地时间11月23日，以色列国防部长加兰特表示，一旦与哈马斯的临时停火协议结束，以军将恢复军事行动，以军的军事行动预计至少还会持续两个月。他表示，以军在临时停火期间需要做好继续开展军事行动的准备。
2.德国政府据称将提高举债规模，德债收益率刷新日高。媒体周四称，德国最高法院上周做出的裁决迫使德国政府进行彻底的预算改革，德国将连续第四年暂停宪法对新增净借款设置的上限。德国政府计划提高举债上限的消息传出后，基准十年期德债收益率刷新日高，日内升近8个基点。
3. 欧央行会议纪要：对通胀谨慎乐观，将必要时进一步加息。部分欧央行管委会的委员认为，鉴于当前的前景，可以预期，管委会将能够在2025年将通胀率降低到2%的目标水平。
4. 欧元区11月PMI初值回暖，但仍连续六个月低于荣枯线。欧元区11月制造业和服务业的均有所改善，新订单的降幅较为温和，但是由于需求下降，工厂减少了原材料的采购，大部分生产活动来自挤压订单，积压订单指数已连续第18个月低于50。
图表1：COMEX黄金期货价格走势
数据来源：芝商所，国际衍生品智库
二、黄金期权表现分析 2023年11月，COMEX金价先抑后扬，目前重心持续回升。从交易量来看，COMEX黄金期权11月截止目前总成交量790333张，环比增加5882张，最新持仓量1124332张，环比增加154650张，增幅15.90%。目前来看，进入11月以后，COMEX黄金期货及期权交易活跃度较10月份有所降低。
图表2：COMEX黄金期货与期权每日交易量走势图
数据来源：芝商所，数据截至2023年11月22日
目前来看，COMEX黄金期权总成交量PCR指标当前值0.56，环比有所减小；总持仓量PCR指标当前值0.55，环比增加0.04。其中COMEX 2月合约成交量PCR为0.40，持仓量PCR为0.53。由于一般认为成交量PCR与标的走势负相关，而持仓量PCR与标的走势正相关，从PCR指标来看，目前成交量PCR与持仓量PCR均处于相对低位，且持仓量PCR环比小幅增加，我们认为目前期权投资者对黄金看法略偏多。
一般可以把看涨期权最大持仓位看作大部分期权投资者认为的标的压力位，把看跌期权的最大持仓位看作大部分期权投资者认为的标的支撑位。从持仓分布来看，目前COMEX黄金2月期权合约，看涨期权最大持仓位为2000和2080，持仓量分别为4381和17188张，看跌期权持仓较多的是行权价1900和1850，持仓量分别为2480和3328张。理论上来讲，初步可以判断COMEX黄金压力位在2080以上，第一支撑位1900左右。
图表3：COMEX黄金期权本月运行情况
数据来源：芝商所 QuikStrike，数据截至2023年11月22日
图表4：COMEX黄金期权合约持仓分布
数据来源：芝商所 QuikStrike，数据截至2023年11月22日
从COMEX黄金期货价格与期权隐含波动率走势图来看，COMEX黄金价格11月初大幅走低，从11月10日左右开始大幅回升，目前维持在相对高位。黄金期权隐含波动率走势与COMEX黄金价格走势有所不同，自从11月开始呈现持续走低趋势，COMEX 2月黄金期权隐波率最新值11.39%，目前处于相对低位，预计近期隐波率将会有所回升。
由于地缘政治风险加剧，进入10月以后，VIX指数有所走高，在10月23日最高升至23.08。目前由于地缘冲突避险情绪消退，VIX指数重新回落至低位，目前VIX指数最新值12.80，大幅低于阈值20，表明投资者情绪目前存在过度乐观倾向。
图表5：COMEX黄金期货价格与期权隐含波动率走势
数据来源：芝商所 QuikStrike，数据截至2023年11月22日
图表6：CBOE 波动率指数走势
数据来源：CBOE, 国际衍生品智库
三、期权策略布局 短期来看，隔夜欧洲央行公布10月货币政策会议纪要，欧央行管委会一致同意维持三个关键的欧洲央行利率不变，整体态度与美联储一致由鹰转鸽，纪要发布后欧元兑美元小幅回落，美元指数震荡反弹，令贵金属价格高位承压， COMEX 黄金期货价格在1990-2000美元/盎司区间窄幅波动。
中期来看，当前美国利率已经处于非常高的水平，美国经济在高利率的约束下表现出放缓风险，消费者信贷走弱、居民收入增速下滑、食品和医疗服务通胀大幅回落、失业率增至近两年新高、服务业PMI和CPI、零售销售超预期下降等确认这一逻辑，未来消费支出有望下行、企业支出放缓，具有滞后性的经济增速、通胀和失业率有望逐步跟随，美国经济面临下行或衰退的风险，而美联储并未充分考虑这点。美联储的目标仍然聚焦在抑制通胀和通胀预期，市场和美联储再度陷入分歧阶段，市场认为2024年的风险来自加息滞后效应带来的经济衰退，央行则继续以抑制通胀或通胀预期为政策主要目标，这种分歧反映在政策利率（短端利率5.5%顶部）与市场利率(国债收益率曲线倒挂)之间的差异上，导致的结果是政策利率高位震荡，市场利率大幅波动，直到有更多经济数据证实市场的预期。我们认为随着美国经济数据逐月下滑，美债长短端价差深度倒挂有望逐步收窄至平水甚至陡峭结构。根据历史经验，当每一轮加息周期末端长短端利差倒挂解除时，意味着美国经济将进入衰退周期，当衰退的因子得以确认时，美联储通常会迅速降低短端利率，而通胀预期却因滞后效应维持高位，实际利率容易从高位迅速回落，贵金属价格通常都会迎来大幅上涨的机会。密切跟踪美国经济数据的变化，尤其是企业部门在利率大幅抬升后的投融资行为变化。短期贵金属仍然处于实物需求季节性下降的窗口，给贵金属上涨带来压力，美债利率在流动性和基本面因素博弈下表现宽幅震荡，美十债利率预计介于4.2%-4.8%之间宽幅震荡，目前美债利率回落至震荡中枢水平，贵金属价格短期面临多空扰动而大概率维持震荡走势。综合来看，当前我们对于贵金属中期走势表现乐观，短期建议采取回调做多思路操作，COMEX 2月黄金期货价格回调至1930-1980美元/盎司区间做多，COMEX 3月白银价格建议调整至23-23.5美元/盎司区间布局中长线做多机会。国内贵金属在人民币短期小幅升值过程中面临溢价修复风险，内盘贵金属价格走势或相对偏弱。
黄金期权操作策略方面，国际衍生品智库分析师认为，短期来看，当前美元指数回调后出现一定企稳迹象。黄金期权操作上，对于持有黄金期货多头的投资者，当前可择机在金价高位时卖出备兑看涨期权，例如卖出COMEX 2月看涨期权增强收益，并根据行情及时进行调仓；对于更为稳健的投资者，建议择机构建熊市价差组合。
