摘要：基本面，以沙特和俄罗斯为核心OPEC+减产联盟出现裂痕，俄罗斯的不配合使得沙特单方面继续延长减产的概率下降；美债收益率曲线倒挂打压全球风险偏好，油价承承压下行。技术面，日线收敛三角形末端油价面临下跌风险。期权策略，put熊市价差继续持有。
一、行情回顾 上周二WTI主力合约小幅震荡，前三个交易日上涨，触及60美元/桶整数关口后小幅回落，全周收于58.97美元/桶，周涨幅0.99%。
二、基本面分析 1、 OPEC减产
上周一于阿塞拜疆举行的会议中，俄罗斯能源部长诺瓦克说服了负责监督减产的委员会，称原计划在4月讨论是否进一步延长减产协议太早了，希望先观察一段时间，并取消了4月会议，而沙特明确表态继续减产。
从当前的表态来看，沙特与俄罗斯的一致立场开始出现分裂。俄罗斯的表态表明其并不想再进一步减产，取消4月举行的会议意味着将推迟到6月份，而当前的减产协议将于6月底到期，这意味着4月至6月OPEC+的减产超预期的可能性大幅降低，自2018年年底以来推升油价的最大驱动因素OPEC+减产面临巨大考验。
俄罗斯的态度很明显，不希望再进一步减产，美国的原油产量不断创出新高，得不到俄罗斯的配合，沙特减产的可持续性存疑。若沙特继续减产，油价可能维持在目前相对高位，但原油市场份额将被俄罗斯和美国抢占，自身收益不多；若沙特不继续减产，油价大概率将持续下跌。
因此，对油价来说，在目前的点位下，下跌的概率远大于持续上涨。
2、 价差与库存 相比于上周，本周WTI远期曲线近月端呈现contango结构，但contango的空间继续收窄（图1），表明市场对原油基本面供需预期有所改善，但仍呈现供大于求的局面。近远月价差短期小幅回升，与油价的背离仍在持续（图2）。作为为先行指标，近期近远月价差中期走平隐含着未来几周美国原油库存大概率会持稳（图3）。
3、 库存分解 产量方面（图4），上周美国原油产量小幅回升10万桶/日至1210万桶/日，创历史新高，钻井平台数下降10台至1016台，一方面，钻井数下降产量回升表明技术进步下单井产量的提升；另一方面，油价自2018年12月底达到高点后开始回落，但相比于前瞻指标的油价，钻井数的下滑速度小于预期，原油产量仍维持在历史高位。进出口方面（图5），近期美国原油进口量大幅下滑至700万桶/日以下，出口稳步增长，二者叠加导致净进口量大幅下滑，美国原油出口对全球市场的影响力增大。炼厂开工方面（图6），与历史同期大致相同，近期下游汽油裂解价差自历年低点持续回升（图7），表明下游需求得到一定程度的恢复。
因此，库存分解后，我们看到近期原油库存下降的主驱动力来自于进口持续增长及炼厂开工的季节性恢复。出口的稳步增长一定程度上得益于美国管道的修复，产区米德兰至交割地库欣的价差已收窄至0（图8），表明前期产区至交割地的管道已基本能满足需求，而交割地库存至下游美湾的价差还持续在8美元/桶之后（图9），表明交割地至美湾的管道仍有待修复。
4、 与美股的联动 一方面，美股与油价存在波动率相互传导，二者在绝对价格和波动率走势上趋同（图10和图11）。尽管美联储在上周四宣布2019年停止加息，并于9月开始暂停缩表，但超预期鸽派并未提升市场风险偏好，周五美债3个月与10年期收益率倒挂则引发市场对经济衰退的强烈担忧，恐慌指数VIX大涨超过10%，标普500指数跌破2015点的重要支撑位，风险偏好情绪的快速收窄打压风险资产，油价自高点回落。
另一方面，页岩油公司EOG股价与油价走势高度相关（图12），二者短期背离后均会回归。上周油价变动不大情况下，EOG股价大涨后二者回归。
综合来看，俄罗斯与沙特减产联盟出现分歧，美债长短端收益率曲线倒挂均对油价产生较大下行压力。
图1 WTI远期曲线
数据来源：wind横华国际研发中心
图2 WTI近远月价差与油价
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图3 WTI近远月价差与EIA库存
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图4 美国原油产量和钻机数
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图5 美国原油进出和出口
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图6 美国炼厂开工率
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图7 汽油裂解价差
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图8 米德兰与库欣价差
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图9 美湾圣詹姆斯与库欣从价差
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图10 美股与WTI油价
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图11 原油波动率与VIX
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图12 WTI油价与EOG股价
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三、技术面分析 日线级别（图13），本周油价在持续上涨至60美元/桶整数关口后小幅回落，现运行至收敛三角形上升趋势线处，显示60整数关口的阻力作用较强。值得关注的是，上升趋势线与水平支撑位大致处于同一价位，即58美元/桶的支撑作用较强，若价格向下突破，则下跌趋势将确立。
4小时线级别（图14），MACD顶背离处上升楔形的收敛形态已被突破，现处于MA60的支撑位附近，密切关注MA60和下方58美元处的支撑力度。
CFTC持仓（图15），净多持仓连续第5周增加，空头减仓和多头大幅增仓使得净多持仓增加超过5万手，与油价的上涨保持同步。后期密切关注在市场风险偏好情绪回落情形下，净多持仓增加的持续性。
图13 WTI主力连续日K线
数据来源：文华财经 横华国际研发中心
图14 WTI主力连续4小时K线
数据来源：文华财经 横华国际研发中心
图15 CFTC基金净多持仓和油价
数据来源：wind横华国际研发中心
四、期权策略 波动率指标上（图11），本周原油波动率仍在27附近，平值期权隐含波动率降到25附近，回归至2018年10月油价下跌前的水平，与上周变化不大；虚值put端的IV仍显著高于虚值call端，表明当前市场情绪仍对偏谨慎。期权各执行价持仓量指标上（图16），call和put一端分别在60和50执行价格处拥有最大持仓量，表明60和50分别是市场公认的最强阻力位和支撑位。但call端60执行价格处的持仓量显著高于put端50执行价格处，表明上方阻力位的力度强于下方支撑位。
期权策略，俄罗斯与沙特的减产联盟出现分歧，沙特自身继续维持减产的概率下降；美债收益率曲线倒挂引发市场对衰退的担忧打压油价，油价下行概率增加，低波动率下上周put熊市价差继续持有，做多波动率的同时看空油价。期权组合具体指标见图17。
图16 WTI近月不同执行价格下期权持仓量
数据来源：QuikStrike横华国际研发中心
图17 期权策略具体指标
数据来源：QuikStrike横华国际研发中心
