摘要：基本面，OPEC方面，尽管2月减产执行率达105%，但沙特减产量小于预期，OPEC继续大幅减产空间不大，对油价支撑力度减弱；近远月价差与油价仍背离，近远月价差隐含后期库存仍将累积，持续小幅震荡后关注油价可能的下跌风险。期权策略，上周put熊市价差。
一、行情回顾 上周二WTI主力合约向上突破水平阻力位57.5美元/桶，其后价格小幅震荡整理，全周收于58.39美元/桶，周涨幅4.19%。
二、基本面分析1、 OPEC减产 上周四OPEC公布月报，数据显示，2月OPEC整体减产执行率达105%，减产22.1万桶/日至3054.9万桶/日，其中沙特减产8.5万桶/日至1008.7万桶/日，
尽管OPEC较好完成了减产目标，但沙特产量与其之前宣传的980万桶/日有较大差距，其减产幅度不及预期。在经历了12月和1月连续2个月的大规模减产后，沙特在产量来到1000万桶/日附近。在上周周报中我们指出，对OPEC和沙特来说，3000万桶/日和1000万桶/日大概率是二者的产量下限。目前来看，二者的产量已接近此目标。
后期市场的关注点在于：除非沙特再次超预期减产，否则预期之内的减产将很难再推动油价持续上行，预期内的OPEC减产对油价的支撑力度正在减弱。
2、 价差与库存 相比于上周，本周WTI远期曲线近月端仍呈现contango结构，但contango的空间有所收窄（图1），表明市场对原油基本面供需预期有所改善，但仍呈现供大于求的局面。近远月价差短期小幅回升，与油价的背离仍在持续（图2）。作为为先行指标，近远月价差中期走低隐含着未来几周美国原油库存大概率会继续累积（图3）。
3、 库存分解 产量方面（图4），上周美国原油产量小幅下滑10万桶/日至1200万桶/日，钻井平台数自2018年12月底达到高点后开始回落，但相比于前瞻指标的油价，钻井数的下滑速度小于预期，原油产量仍维持在历史高位。进出口方面（图5），近期美国原油进口量大幅下滑至700万桶/日以下，出口稳步增长，二者叠加导致净进口量大幅下滑，美国原油出口对全球市场的影响力增大。炼厂开工方面（图6），与历史同期大致相同，近期下游汽油裂解价差自历年低点持续回升（图7），表明下游需求得到一定程度的恢复。
因此，库存分解后，我们看到近期原油库存下降的主驱动力来自于净进口的超预期下降。出口的稳步增长一定程度上得益于美国管道的修复，产区米德兰至交割地库欣的价差已收窄至0（图8），表明前期产区至交割地的管道已基本能满足需求，而交割地库存至下游美湾的价差还持续在8美元/桶之后（图9），表明交割地至美湾的管道仍有待修复。
4、 与美股的联动 一方面美股与油价存在波动率相互传导，二者在绝对价格和波动率走势上趋同（图10和图11）。上周五，标普500指数向上突破关键阻力位2820后打开上涨空间，美股的持续上涨增强市场对风险资产的偏好，对油价有一定支撑。
另一方面，页岩油公司EOG股价与油价走势高度相关（图12），二者短期背离后均会回归。近期，油价盘整于高位，但EOG股价率先下跌至2018年12月低点附近，二者背离显示出油价继续上涨的空间有限。买EOG股票同时卖WTI原油的套利亦可行。
综合来看，OPEC继续超预期减产的空间有限，支撑油价的力度相对减弱；近远月价差仍隐含着累库存的预期，油价持续小幅震荡后关注可能的下跌风险。
图1 WTI远期曲线
数据来源：wind横华国际研发中心
图2 WTI近远月价差与油价
数据来源：wind横华国际研发中心
图3 WTI近远月价差与EIA库存
数据来源：wind横华国际研发中心
图4 美国原油产量和钻机数
数据来源：wind横华国际研发中心
图5 美国原油进出和出口
数据来源：wind横华国际研发中心
图6 美国炼厂开工率
数据来源：wind横华国际研发中心
图7 汽油裂解价差
数据来源：wind横华国际研发中心
图8 米德兰与库欣价差
数据来源：wind横华国际研发中心
图9 美湾圣詹姆斯与库欣从价差
数据来源：wind横华国际研发中心
图10 美股与WTI油价
数据来源：wind横华国际研发中心
图11 原油波动率与VIX
数据来源：wind横华国际研发中心
图12 WTI油价与EOG股价
数据来源：wind横华国际研发中心
三、技术面分析 日线级别（图13），上周三油价在向上突破了关键水平阻力位57.5美元/桶，但MACD未创新高，开始出现MACD顶背离迹象，下方上升趋势线将是验证该顶背离是否有效的依据。若后期价格向下跌破上升趋势线，则顶背离成立，价格正式见顶；否则，油价仍有可能小幅震荡。
4小时线级别（图14），油价在向上突破57.5美元/桶后回踩，测试该支撑位的有效性，同时该周期也出现MACD顶背离迹象，表明价格上涨的动力有所减弱。密切关注价格在回踩后能否继续上涨；否则，跌破57.5美元/桶的支撑位将带来价格的大幅回调。
CFTC持仓（图15），净多持仓连续第4周增加，与油价的上涨基本同步。整体而言，在前期净多持续快速下滑的情况下，相对于油价的反弹，净多持仓增加的幅度仍然较小，表明投机资金对待本轮油价上涨的热情相对不高。
图13 WTI主力连续日K线
数据来源：文华财经 横华国际研发中心
图14 WTI主力连续4小时K线
数据来源：文华财经 横华国际研发中心
图15 CFTC基金净多持仓和油价
数据来源：wind横华国际研发中心
四、期权策略 波动率指标上（图11），油价小幅震荡后波动率来至27附近，平值期权隐含波动率降到25附近，回归至2018年10月油价下跌前的水平。期权各执行价持仓量指标上（图16），call一端在60执行价格处拥有最大持仓量，put端在50执行价格处拥有最大持仓量，表明60和50分别是市场公认的最强阻力位和支撑位。但call端60执行价格处的持仓量显著高于put端50执行价格处，表明上方阻力位的力度强于下方支撑位。
期权策略，OPEC减产对油价支撑力度减弱；近远月价差隐含库存继续累积；日线和4小时周期均出现MACD顶背离迹象，油价下行概率增加，低波动率下上周put熊市价差继续持有，做多波动率的同时看空油价。期权组合具体指标见图17。
图16 WTI近月不同执行价格下期权持仓量
数据来源：QuikStrike横华国际研发中心
图17 期权策略具体指标
数据来源：QuikStrike横华国际研发中心
