一、标的行情回顾
      截至1月31日隔夜COMEX铜报价4.1845美元/磅，跌幅1.08%，昨日欧美盘期间铜价下挫，现货层面继续施压。
 
      从消息面来看：
      1.“美联储喉舌”Nick Timiraos在最新文章中写道，本周美联储将加息25基点，并表示火热的劳动力市场或将助推工资更快上涨，成为点燃通胀的又一“引线”。Timiraos认为，在本周召开的美联储FOMC议息会议上，美联储官员们讨论的关键将是评估美联储之前的加息将在多大程度上冷却了经济增长和通胀。
      2. 汇丰投资管理认为，随着美国经济显露出衰退迹象，美联储今年改变立场进行降息的动作会比货币市场预期得更早更激进。该公司全球首席策略师Joe Little表示，美联储今年年底可能会前降息100个基点，是目前美国利率掉期所消化50个基点的两倍。他还认为存在2024年再下调200个基点的可能。市场普遍预计，随着通胀缓和美联储本周将放缓加息步伐至25个基点，令利率区间上限达到4.75%。美联储在不到一年的时间里将借款成本提高了425个基点，收紧的激进程度创下1990年代以来之最。货币市场预计政策利率将在6月前达到5.1%的峰值。
      3.摩根大通策略师Marko Kolanovic认为，美国股市投资者应逆今年初的大涨行情而动，因为他预计随着衰退的风险加剧，股价未来几个月可能走低。“我们认为投资者应该逆年初至今的涨势而动，因为衰退风险只是推迟而不是消失了，” Kolanovic领衔的策略师团队在致客户的报告中写道。他继续认为美股面临下行风险，因在经济放缓和企业业绩走弱的同时，美联储可能还会维持高利率一段时间。Kolanovic团队重申了摩根大通的Mislav Matejka周日发布的观点，即下一波行情的基本面确认可能不会到来，在看不到美联储转向前景的情况下“今年前三个月可能标志着市场的转折点”。因此整个第二和第三季的业绩增速可能会更弱。
      4. 据海关数据显示，12月我国电解铜月度进口达34.74万吨，环比下降3.06%，同比下降13.13%。2022年我国累计进口铜总量为367万吨，同比增长6.74%。
图表1：COMEX铜期货价格走势

数据来源：芝商所,国际衍生品智库

二、COMEX铜期权表现分析
      进入2023年以来，铜价持续维持强势。截至2023年1月27日，COMEX铜期权本月总成交量151128张，环比增加4368张；COMEX铜期权总持仓量123989张，环比增加62370张，增幅101.2%。其中2023年3月合约成交79814张，环比增加4349张，最新持仓量为65195张，期权投资者交易活跃度维持在较高水平。
      从COMEX铜期权总体来看，持仓量看跌看涨比例（P/C Ratio）最新值为0.41，环比减少0.07，成交量PCR当前值0.21；针对COMEX铜2023年3月合约而言，持仓量PCR为0.56，环比增加0.12，成交量PCR当前值0.25。整体来看，持仓量PCR和成交量PCR均处于相对低位，尤其成交量PCR下降较多，目前来看投资者情绪整体中性偏多。
 
图表2：COMEX铜期货与期权每日交易量走势图

数据来源：芝商所，数据截至2023年1月27日

图表3：COMEX铜期权本月运行情况

数据来源：芝商所 QuikStrike
 
      从持仓分布来看，目前COMEX铜3月合约看涨期权持仓量较大的行权价分别为4.50和4.75，持仓量分别为8450和5817张；看跌期权最大持仓位为3.40，持仓量为3694张。一般可以把看涨期权最大持仓位看作大部分期权投资者认为的标的压力位，把看跌期权的最大持仓位看作大部分期权投资者认为的标的支撑位。所以，初步可以判断COMEX铜压力位大概在4.50以上，而支撑位则位于3.40附近。
 
图表4：COMEX铜期权合约持仓分布

数据来源：芝商所 QuikStrike，数据截至2023年1月27日
 
      1月铜价突破之前震荡区间持续走强，铜期权隐含波动率呈现先扬后抑态势，月初持续走高，1月9日最高升至31.60%，此后维持震荡走低态势。目前COMEX铜期权3月合约隐含波动率最新值26.90%，处于均值水平以下。由于铜价高位价格存在一定压力，当前阶段维持震荡可能性较大，预计隐含波动率将会维持走低趋势。
      近期投资者风险情绪明显回升，恐慌情绪较此前明显好转，VIX指数持续处于25以下运行。目前VIX指数最新值18.51，低于阈值20，表明市场情绪存在过度乐观倾向，提醒投资者朋友注意价格反转风险。
 
图表5：COMEX铜期货价格与期权隐含波动率走势

数据来源：芝商所 QuikStrike，数据截至2023年1月27日
 
图表6：CBOE波动率指数VIX走势

数据来源：CBOE，国际衍生品智库
 
三、铜期权策略推荐
      春节期间，市场对于全球发达国家经济在二季度“软着陆”信心提升，同时伴随国内经济放开以及强复苏预期，欧洲经济也将受到提振，变量仍在于俄乌冲突的走向。加息预期方面，美元指数在101-102弱势震荡，本周加息25BP基本确定，市场预期再加一次25BP后加息停止，经济软着陆与加息放缓预期使得风险情绪回归，支撑铜价高位表现。
      产业端方面，国内持续季节性累库，累库的斜率是较高的，累库速度高于往年同期。海外方面尽管LME铜库存有所减少，但注销仓单占比下滑，主要是欧洲地区库存回落，整体仍处低库存格局，综合来看，春节期间海外宏观数据变化整体偏多，CFTC铜净多持仓迅速增加，多头加仓迹象明显，风险情绪持续改善，支撑铜价高位表现，本周关注美联储议息会议的相关指引，但高价格对于需求的掣肘成为节后市场关注变量，预计在下游尚未完全回归背景下，铜价高位价格存在一定压力。
      国际衍生品智库分析师认为，目前市场风险情绪回升，但铜价高位价格也存在一定压力，铜价或维持震荡格局，同时隐波率仍将低位震荡，且仍有下行空间。期权操作方面，国际衍生品智库分析师建议，当前阶段可在铜价高位时卖出看涨期权，波动率策略择机卖出宽跨式组合做空波动率，关注铜价趋势及波动率变化。