摘要：OPEC超预期减产和美股持续上涨推升市场风险偏好情绪，WTI技术面区间突破表明油价日线级别强势仍将持续。风险点在于，油价上涨之际contango结构继续加深，EIA持续累库存，打压油价上行空间。期权策略，低波动率下构建牛市价差，即买入虚值一档call同时上方阻力位卖虚值call。
 
一、行情回顾
        上周WTI主力合约实现4连阳，突破55美元/桶的关键阻力位，创近3个月新高，收于55.79美元/桶，周涨幅5.84%。
 
二、基本面分析
        上周原油向上突破的触动点在于以沙特为首的OPEC超预期减产以及美股上涨带来的全球风险偏好情绪的改善，风险点于油价上涨的同时EIA季节性累库存下月差指标未跟随。本周将分别从这三个方面来分析。
1、 OPEC减产
        上周OPEC月报发布，1月OPEC原油产出下降79.7万桶/日，其中沙特减产35万桶至1021.3万桶/日。同时，下调2019年需求增速预期5万桶/日，对OPEC的需求下降24万桶/日，非OPEC原油供应增速较此前预期增加8万桶/日。此外，报道称沙特三月将减产至980万桶/日，较目前水平再减产约40万桶/日。
以沙特为首的OPEC超预期减产是推动本轮油价上涨的主因，超预期表现为：时间上，原定于1月开始减产提前至12月；幅度上，沙特较减产协议继续大幅减产。美国制裁伊朗和委内瑞拉则进一步打压两国原油产量，OPEC原油产量创自2016年减产以来新低（图1）。
        短期来看，OPEC超预期减产仍将推动油价继续上涨，中长期的风险点在于：全球经济增长的逐步证伪将使原油需求放缓，OPEC如今的减产幅度未来能否覆盖需求的放缓将成为中长期博弈的关键。
图1 OPEC原油产量
数据来源：wind横华国际研发中心
2、 油价与美股的风险偏好传导
        油价与美股具有连动作用，二者在波动率和价格走势上呈现高度相关性（图2）。近期美股自低点持续大幅反弹，WTI油价在盘整后选择向上突破，其中的关键点在于：美股持续上行提升市场风险偏好情绪，二者出现背离后经过量变的积累以油价的上涨向美股回归。
        未来的风险点在于：美股再次持续上行的时间和空间还有多大，若美股进入相对盘整期或开始逐步回落，油价届时也将面临下跌压力。
 
图2 油价与美股的传导
 
数据来源：wind横华国际研发中心
3、远期曲线库存分析
        远期曲线（近远月价差）与油价、EIA库存密切相关。首先来看月差与油价的关系（图3），二者同步，最近二者的背离出现在2018年7月初和本轮油价的上涨。2018年7月初，近远月价差短期快速拉升，远期曲线呈现super backwardation，其后月差快速回落，尽管油价绝对值短暂创出新高，但其后价格大幅回落回归月差。本轮WTI油价自低点上涨以来近远月价差持续下滑，即contango结构继续加深，二者出现背离，表明市场对后期原油基本面仍然呈现悲观预期，库存的领先指标月差也暗示了未来EIA库存大概率仍将继续回升（图4），这是近期油价持续上行的最大风险点。
        事实上，冬季以来，EIA进入季节性累库存阶段，炼厂开工率快速下滑（图5），该种状态将持续至3月初，期间EIA库存回升及月差结构将压制油价进一步上行的空间。
另外一个值得关注的点在于：近期页岩油产区米德兰与交割地库欣的价差已收窄至0附近（图6），表明产区至交割地的原油管道已能够覆盖产区原油产量。而库欣至美湾消费地的价差仍然维持在高位8美元/桶，表明该段原油管道仍在建设，若后期管道建设完毕，产区原油将实现大规模出口，对油价不利。
图3 WTI近远月价差与油价
数据来源：wind横华国际研发中心
图4 WTI近远月价差与EIA库存
数据来源：wind横华国际研发中心
图5 美国炼厂开工率
数据来源：wind横华国际研发中心
图6 米德兰与库欣价差
数据来源：彭博 横华国际研发中心
 
 
三、技术面分析
        日线级别（图7），油价在2019年1月初形成MACD底背离确认后持续上涨，上周突破重要阻力位55美元，正式形成头肩底形态，表明该级别的价格上涨仍将持续。长周期均线MA60在下，短周期均线MA5和MA10在上，较好的均线排序有利于价格上涨。
        4小时线级别（图8），价格在51.3美元获利支撑后继续上涨，已突破前期高点55.75，上行空间进一步打开。目前尚未出现MACD顶背离迹象，表明该级别的上涨大概率仍将持续。
CFTC持仓（图9），由美国政府关门导致的WTI端CFTC持仓公布大幅延后，从已公布的数据来看，CFTC净多持仓晚于价格见底，呈现滞后性，这与Brent净多持仓形成对比。若在美国政府关门期，选择Brent净多持仓作为参考，则具有显著作用，后期密切关注WTI端CFTC净多持仓的变化。
图7 WTI主力连续日K线
 
数据来源：文华财经 横华国际研发中心
图8 WTI主力连续4小时K线
 
数据来源：文华财经 横华国际研发中心
图9 CFTC基金净多持仓和油价
数据来源：wind横华国际研发中心
 
四、期权策略
        OPEC超预期减产、美股的持续上涨和技术面关键阻力位的突破表明油价日线级别的上涨趋势仍在持续，但近远月价差的不跟随和季节性累库存将制约油价持续上行的空间。同时，鉴于波动率下滑速度较快，已至30附近（图10），期权买方具有优势。因此，期权策略上，可选择看涨期权的牛市价差，即买入虚值一档call，同时选择上方关键阻力位作为执行价卖出call。上方阻力位的选择参考虚值call的最大持仓量（图11），即60。策略具体指标见图12，1组最大亏损点数小于1，最大盈利点数大于2，整体盈亏比大于2。
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精炼产品https://www.cmegroup.com/cn-s/education/learn-about-trading/courses/a-look-into-the-refining-process.html；
天然气：https://www.cmegroup.com/cn-s/education/learn-about-trading/courses/introduction-to-natural-gas.html。
图10 WTI油价与波动率

数据来源：QuikStrike横华国际研发中心
 
 
 
 
图11 WTI不同执行价格下持仓量和IV
 
数据来源：QuikStrike横华国际研发中心
图12 期权策略具体指标
 
数据来源：QuikStrike横华国际研发中心