摘要：在美股与原油波动持续大涨之际，欧元波动率下滑，三者形成背离。短期，受美股和原油大跌，市场避险情绪浓厚，美债10年期收益率快速下滑，德美利差收窄；意大利预算暂时解决德意利差收缩均支撑欧元；中长期，随着美股和德指见顶，欧洲经济相对更差，欧元波动率将向VIX回归，欧元面临下行压力。
 
一、 欧元波动率与VIX的背离
        历史上看，欧元波动率与VIX指数同步（图1），即美股大跌时欧元趋向于下跌。波动率传导的逻辑在于：VIX指数大涨代表着美股短期内快速下跌即美国经济开始走弱，欧元区由于内在相对脆弱性（政治、经济、军事等）使其在面对全球风险时会遭受更大的冲击，来自美国危机的传导使欧元区面临股汇双杀。因此，中长期，美股大跌会带动欧元区股市下跌及欧元贬值。
        现阶段，本次美股的大跌始于原油波动率的快速抬升，VIX随后跟进，欧元波动率却一路下滑，三者形成背离（图2）。短期市场的焦点集中于美联储，鹰派加息加速美股持续大跌，市场避险情绪提升美债需求，美债10年期收益率快速下滑，德美利差近期收窄支撑欧元（图3）。另一方面，近期意大利预算问题暂时解决，2.04%的2019年赤字率成为意大利和欧盟相互妥协的结果，德意利差大幅收窄提振欧元（图4）。
需要关注的是，2019年美联储停止加息后即将进入降息周期，而历史上降息周期对应美股下跌和VIX指数上涨。而近期德国DAX指数和标普500指数头肩顶形态的同时向下突破（图5）意味着欧洲和美国的经济衰退正加速到来，全球风险急升。
        可以说，现阶段的焦点集中于支撑欧元短期走强的德意利差和德美利差收窄是否具有可持续性。首先，德意利差方面：美国经济增长见顶回落，股市大幅下跌推升全球风险，意大利预算问题解决只是暂时性的，来自美国端风险的传导将再次引爆欧元区，包括意大利和法国问题等，欧元区内部利差将再次扩大；其次，德美利差方面，尽管美国10年期国债收益率大概率已见顶回落，但来自美国端风险的传导将会加大欧元区风险，德债收益率将继续下滑，不排除再次降为负的可能，德美利差未来将保持稳定。
        因此，本次欧元波动率与VIX指数、原油波动率的背离是短期因素，中长期随着美国危机的传导，欧元区将面临更大下行压力，欧元区波动率将以快速上涨向VIX指数回归，股市下跌、货币贬值将成为大概率。
图1 欧元波动率与VIX

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图2 VIX、原油、欧元自2018年以来波动率

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图3 欧美利差与欧元汇率

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图4 德意利差与欧元汇率

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图5 德国DAX指数和标普500指数

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二、 技术面分析
        周K线（图6），本周欧元反弹至下降趋势线处遇阻，MACD顶背离向下突破趋势线后的下跌目前还未出现底背离的迹象，表明空头力量并未衰减，欧元汇率在该周期大概率并未见底，汇率将继续回落直至出现底背离为止。
日K线（图7），价格反弹至水平阻力位1.1550处，各周期均线粘合，行情处于转折点附近。目前来看，向上阻力作用较强，向下突破均线的概率较大。
        CFTC持仓（图8），近2周随着欧元汇率的小幅反弹，欧元非商业净多持仓连续2周小幅回升，主要来自于空头的小幅减仓离场。但整体看，净多持仓仍呈现下降趋势。
图6 欧元主连周K线

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图7 欧元主连日K线

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图8 欧元汇率与CFTC净多持仓

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三、期权策略
欧元波动率与VIX的短期背离使得在构建欧元期权策略时买方付出的权利金成本更低，期权买方更具优势。中长期，来自美国风险的传导和自身经济衰退的风险，欧元面临下行压力。因此，前期构建买近月平值put同时为降成本而卖虚值call的组合策略移仓至下月，做多波动率的同时做空欧元。具体欧元期权组合的盈亏损益见图9，欧元期权合约细则见表1。
此策略组合的好处在于：1、组合所需花费的成本大幅降低至67个基点，成本控制较好；2、theta为0，即组合的时间价值损耗较小；3、delta为负、gamma和vega为正，表明在做空标的的同时波动率上涨对组合是有利的。
 
 
图9 买平值call卖虚值put的组合盈亏损益

数据来源：QuikStrike 横华国际研发中心
表1 欧元周期权合约细则

来源：CME 横华国际研发中心