一、标的行情回顾 截至10月28日隔夜COMEX铜报价 4.3880美元/磅，跌幅2.43%，昨日欧美盘期间铜价表现偏弱，继续下探。基本面未有太多变化，LME铜挤仓风险缓解但升水高位，国内高升水低库存格局依然未改，受煤价继续跌停工业品氛围偏空。沪铜昨日继续回落，最高触及72290元/吨，收于当日最低价70560元/吨。
从消息面来看：
1. 据了解，由于华东地区持续受到限电影响，当地化工企业被迫减产导致硫酸需求骤降，铜陵有色金属集团股份有限公司旗下金冠以及金隆铜业由于担心潜在的硫酸胀库风险，自上周五（10月22号）起决定开始降低铜冶炼的投矿量，暂时预计将影响20%投矿量。目前，国内硫酸价格在传统淡季，且需求端受到较大限电较大扰动下逐渐从高位回落100-200元/吨。
2. 国家发改委发布2021年8月份有色金属行业运行情况。8月份，全国十种有色金属产量同比增长0.4%，增速同比回落6.5个百分点。其中，铜产量增长1.9%，回落7.8个百分点；电解铝产量增长0.4%，回落5.1个百分点；铅产量增长1.7%，回落16.3个百分点；锌产量下降0.6%，去年同期为增长5.1%。与上月相比，铜、电解铝、锌价格上涨，铅价格小幅下跌。
图表1：COMEX铜期货价格走势
数据来源：芝商所,国际衍生品智库
二、COMEX铜期权表现分析 自10月初截至目前，COMEX铜期权总成交量48144张，日均成交3703张，环比上月小幅增加；最新期权总持仓量65145张，环比增加9819张，增幅17.7%。其中12月合约持仓量32696张，环比增加67.9%，最活跃持仓为行权价为5.00的看涨期权，持仓量6713张。
从COMEX铜期权总体来看，持仓量看跌看涨比例（P/C Ratio）当前值为0.35，环比增加0.16，成交量PCR当前值0.37，持仓量及成交量PCR均较前期有所增加。不过持仓量PCR处于相对低位，所以目前来看投资者情绪整体保持中性。
从持仓分布来看，目前COMEX铜12月合约看涨期权最大持仓位为5.25，持仓量3187张，另外5.00Call持仓量也达到1970手；看跌期权最大持仓位为3.50，持仓量为1242张。一般可以把看涨期权最大持仓位看作大部分期权投资者认为的标的压力位，把看跌期权的最大持仓位看作大部分期权投资者认为的标的支撑位。所以，初步可以判断COMEX铜压力位大概在5.00，而支撑位则在3.50附近。
图表2：COMEX铜期货与期权每日交易量走势图
数据来源：芝商所，数据截至2021年10月26日
图表3：COMEX铜期权本月运行情况
数据来源：芝商所 QuikStrike，数据截至2021年10月26日
图表4：COMEX铜期权合约持仓分布
数据来源：芝商所 QuikStrike，数据截至2021年10月26日
COMEX铜价10月份冲顶回落，期权隐含波动率在铜价运势平缓时基本反向变动，而在铜价冲高时则同样大幅上升，在10月19日最高达到34.03%；当前阶段，铜价逐步高位回落，铜期权隐含波动率同样高位有所回落，目前COMEX铜期权隐含波动率最新值32.86%，仍处于高位，预计随着市场情绪逐步修复，期权隐含波动率将会继续回落。
从CBOE波动率指数的走势来看，VIX指数10月以来持续走低，10月20日达到相对低点15.01，目前运行相对平稳，最新值16.98，低于阈值20，表明当前投资者情绪偏向过度乐观，提醒投资者注意市场波动。
图表5：COMEX铜期货价格与期权隐含波动率走势
数据来源：芝商所 QuikStrike，数据截至2021年10月27日
图表6：CBOE波动率指数VIX走势
数据来源：CBOE，国际衍生品智库
三、铜期权策略推荐 从宏观层面来看，尽管通胀预期进一步抬高至2.69，但价格并未跟随，当前是通胀预期交易的尾声，其对价格的驱动力难有明显增强，如果通胀预期持续走强势必会让美联储的政策出现调整，流动性边际拐点提前到来，宏观环境的压力继续增加，因此我们不过度看好通胀对铜价的抬升驱动。
从产业基本面看，短期TC震荡于65美元/吨附近，原料供给修复速度较慢，叠加国内和海外精铜供给受限电扰动， 产量不及预期。铜价走高后精废价差出现改善，但仍难以出现批量的替代，低库存高升水背景将进一步限制价格持续下探的时间和幅度。LME挤仓虽有缓解，但几大库存指标依然维持较强表现，当前全球铜库存进一步减少的事实未变。
国际衍生品智库分析师认为，在流动性没有出现大的扰动前提下，铜基本面本身依然扎实，受避险情绪下跌后的铜价或有所反弹修复，可轻仓试多。从隐含波动率层面来看，铜期权隐含波动率目前处于相对高位，预计随着市场情绪逐步修复，期权隐含波动率将会继续回落。期权操作方面，建议投资者可在铜价回落至低位时卖出看跌期权，例如卖出COMEX 12月看跌期权；更为激进的投资者可考虑卖出跨式或者宽跨式组合，做空波动率。
图表7：COMEX铜期权，建议卖出看跌期权
数据来源：芝商所 QuikStrike,国际衍生品智库
