摘要：美债收益率曲线倒挂意味着未来半年至一年后美国经济将步入衰退期，同时伴随着股市大跌和全球经济大危机，波动率的上涨推升避险资产美元，欧元汇率中期承压下行。期权策略，欧元低波动率下前期买平值put同时卖虚值call的组合继续持有。
 
一、 美债收益率曲线分析
        本周美债收益率出现11年来首次倒挂，其中2年期和3年期美债收益率高于5年期，10年期与2年期收益率差值收窄至11个bp，美债收益率曲线倒挂所引发的未来全球衰退成为市场关注的焦点。
        长短端息差倒挂指长端债券的收益率低于短端债券。从历史上看，每一次长短端息差倒挂后半年至1年时间后该经济体经济增长由高位开始回落，直至陷入衰退。主要逻辑在于：金融机构的资产端和负债端是期限错配的，即银行通过吸收居民活期和定期储蓄获得短端负债，通过企业中长期贷款获利长端资产，从而赚取借贷息差（长短息差），当长短端息差降低时，银行利润收窄，倾向于收缩资产负债表，降低信贷意愿；当息差倒挂时，银行的信贷意愿更加低迷，金融的收缩传导至经济层面，从而降低经济增速，剧烈的收缩往往会导致危机的发生。
        最近2次美债收益率曲线倒挂发生在2000年和2006年，其后全球范围的大危机爆发（图1），美股大跌、VIX指数大涨、欧元波动率大涨、原油波动率大涨、美元大涨，即大类资产的相互传导使得风险资产遭到大幅抛售，股汇商三杀，美元作为避险资产受到青睐。本轮美债收益率已倒挂，美国经济大概率将于2019年步入衰退期。因此，作为风险资产的欧元未来面临巨大下行压力。
        美债收益率曲线的倒挂预示着美国经济衰退的即将到来，而欧洲面临更大的困难。反映欧洲经济现况与预期的指标花旗经济意外指数持续走弱至-60附近，意大利问题、英国脱欧问题、贸易问题等将使得未来经济危机期权欧元区经济面临更大的下行压力。ECB明年秋季的加息概率极小，未来可能需要的更大规模的刺激来挽救欧洲银行业和失速的经济，德拉吉在最新的表态中有此暗示。
        事实上，中国的收益率曲线在2017年6月已倒挂（图2），2018年开年后中国经济数据全面下滑、股市见顶、铜价见顶、螺纹和房地产在2018年中期见顶，中国经济的衰退已正途中。中美收益率曲线的同时倒挂预期着未来全球经济危机将更加深重，风险资产欧元的下行压力巨大。

图1 美债收益率曲线和大类资产波动率

来源：wind 横华国际研发中心

图2 中国10、2年期国债收益率和息差

数据来源：wind 横华国际研发中心
 
二、 技术分析
        周K线（图3），与上周观点类似，MACD顶背离向下突破趋势线后的下跌目前还未出现底背离的迹象，表明空头力量并未衰减，欧元汇率在该周期大概率并未见底，汇率将继续回落直至出现底背离为止。
日K线（图4），价格沿趋势线呈震荡下跌走势，尽管出现了MACD疑似底背离迹象，但并未向上突破趋势线的压制表明底背离并未得到确认，叠加均线系统向下发散，空头趋势依旧。
        CFTC持仓（图5），上周净多持仓再次下滑，多头的持续离场和空头的加仓使得净多持仓在近9周内录得第8周下滑，空头持仓连续6周加仓。净多持仓与汇率的同步下滑验证了近期欧元的弱势。

图3 欧元主连周K线

来源：文华财经 横华国际研发中心
 
 
 
图4 欧元主连日K线

来源：文华财经 横华国际研发中心

图5 欧元汇率与CFTC净多持仓

来源：wind 横华国际研发中心
 
三、期权策略
        期权指标，观察到虚值call的持仓量明显大于虚值put（图6红色方框），表明市场认为欧元上方的阻力作用明显大于下方支撑。从最大持仓量来看，在1.165执行价格处分布着看涨期权的最大持仓量，表明1.165是市场最为关注的阻力位；从不同执行价格的IV来看（图6红色虚线），虚值put的IV显著高于虚值call，表明市场市场对欧元看跌的情绪更浓厚。
        期权策略，考虑到美债收益率倒挂给风险资产带来压力，欧元中期大概率继续回落，可继续采取delta为负、vega为正即买put的策略，为降低期权买方的成本可在上方阻力位卖call。前期推荐买近月执行价1.1400put同时卖1.1650call的组合临近到期远月移仓。组合策略指标见图7，欧元期权合约细则见表1。
 
图6 欧元期权不同执行价格处持仓量及IV

数据来源：QuikStrike 横华国际研发中心

图7 期权组合策略具体指标

数据来源：QuikStrike 横华国际研发中心