报告摘要
Ø 消息面
USDA公布，9月27日当周，美国2018-19市场年度大豆出口销售净增152.12万吨，市场预估为90-150万吨。出口装船为72.05万吨。连续两周出口数据好于预期，美豆延续反弹。
Ø 基本面
截止2018年9月30日当周，美国大豆收割率为23%，市场预估为27%，前一周为14%，去年同期为20%。大豆优良率为68%，前一周为68%，去年同期为60%。截止9月30日，欧盟2018/19年度大豆进口为320万吨，较上年同期300万吨增加7%。豆粕进口为420万吨，较上年同期520万吨减少19%。当前基本面信息稍偏多，且当前豆价以处于种植成本附近，贸易战升级后，未来对美豆的利空消息暂时仍未看出端倪，美豆基本面仍利空为主，因此美豆当前仍区间震荡而已，待利空消息消化完成后才有上涨的基础。
Ø 季节性
贸易战后，市场情况亦符合季节性规律，但由于贸易战仍具有重大复杂性，难以判断其对价格的方向影响以及影响时间，因此不建议进行美豆的趋势性交易。建议逐步建仓做多油粕比更合适。
Ø 投资策略
稳健型投资者仍可在低位或远期合约上做多豆类压榨利润，应对贸易战情况。因油粕比价已处于5年谷值，且原油处于较高水平，带动生物能源需求预期，套利交易者则可继战略建仓做多油粕比价的策略。
一、热点消息 USDA公布，9月27日当周，美国2018-19市场年度大豆出口销售净增152.12万吨，市场预估为90-150万吨。出口装船为72.05万吨。连续两周出口数据好于预期，美豆延续反弹。
二、基本面 a、上游 截止2018年9月30日当周，美国大豆收割率为23%，市场预估为27%，前一周为14%，去年同期为20%。大豆优良率为68%，前一周为68%，去年同期为60%。截止9月30日，欧盟2018/19年度大豆进口为320万吨，较上年同期300万吨增加7%。豆粕进口为420万吨，较上年同期520万吨减少19%。
b、中游 本周压榨利润略升，美豆出口数据利好，美豆反弹。美国当地粕类油脂类消费维持，从而使压榨利润自高位回落后维持不变，后期继续观察美国自身的消费情况，若持续高消费则压榨利润仍能维持高位。
（美豆盘面压榨利润50.03美元/吨）
资料来源：国际衍生品智库数据库 c、下游 本周猪肉/美豆比价稍有下跌。非洲猪瘟持续发酵，欧盟9国情况严重，比利时当局决定扑杀4000多头猪。美豆比价何时摆脱底部震荡状态仍维持观察贸易战情况和非洲猪瘟的发展情况。
（上图 美国猪肉价格指数）
（下图 猪肉/美豆比价12.252：1）
三、季节性分析
a、价格季节性
美豆价格在常态年份会根据正常供求进行波动，而在天气出现问题的年份出现剧烈波动，此为美豆的价格季节性。而该季节性主要原因在于厄尔尼诺和拉尼娜气象的交替出现所导致的，平均来说上次出现拉尼娜气象后的第二年，大豆产区往往会受到该气象的余波影响，导致价格出现大幅波动。
2018年是2016年阿根廷受拉尼娜气象影响发生洪灾以来的第二年，因此今年该国是容易发生天气问题的。结果今年阿根廷产区大旱，导致产量大幅下调。但从过去美豆价格波动的历史看，此年份发生的天气问题对价格的影响程度有限，极容易因产量或需求问题导致价格大幅回吐。如2005年7月创纪录播种面积及猪链球菌病和禽流感，2010年1月南美大豆预期高产，2014年6月美国大豆创纪录种植面积等。
贸易战升级后，本周美豆出口销售好于预期，当前美豆已符合此前预期跌至900-940美分/蒲式耳区间，至于会否出现14-15年间的深度跌幅？从目前消息及基本面情况无法预测，但14-15年时美豆价格大幅高于种植成本，因此该段下跌实际上是价格的理性回归。而当前价格已经处于种植成本区域，可以参照的历史情况只有97-99年欧洲爆发疯牛症时的基本面情况，当时豆粕需求量瞬间腰斩，美豆价格也随需求的减少，低于种植成本20%之多。2018年度与97-99年度在需求段有相似之处，均是需求瞬间消失，但不同的是97-99年的需求消失是短时间难以逆转的（养殖存栏数量大幅减少），而当前情况随着贸易后续谈判的情况，是可能被逆转的，因此多空均需要视乎贸易战情况而定，价格底部目前仍难以确定。
（美豆季节性图，当前仍高位区间震荡）
b、基差季节性 尽管美豆出口销售好于预期，但中美贸易情况仍然不确定，基差维持弱势。但基差走弱的原因坐实，因此预期基差走弱将是持续过程，基差重新走强恐怕需要等待更长的时间了。
（11-7月美豆合约基差变化图）
资料来源：wind、国际衍生品智库数据库 c、油粕比价季节性 大豆压榨有两个产品：豆油和豆粕，这两个产品的价格决定了大豆压榨的利润水平，同时由于不同时期豆粕与豆油的需求旺盛度不同，导致了油粕之间的比价存在波动性甚至季节性。当养殖需求旺盛或天气导致大豆原材料紧张时，下游饲料厂采购豆粕积极，使得压榨厂增加豆粕供给的同时也使豆油供给被动增加，导致豆油供给过剩，油粕比价下跌。
我们选择过去由豆粕主导大豆压榨利润的年份（2012-13、2016-17年）观察发现油粕比价往往在一季度是阶段性高点，并持续走低至二季度。这是由于油脂较豆粕对节日需求的敏感度更高，一来中国春节期间食用油脂集中消费，带动整体油脂价格预期，二来此期间处于东南亚棕榈油的季节性减产周期，供应相对偏小，有利于油脂价格。
本周油粕比价比上周下跌。原油创近三年新高，稍有回落，但油粕比价仍处于多年谷值，加上压榨利润较高，当前豆粕需求峰值过去后，油厂会选择挺油脂价格，维持压榨利润。因此，油粕比价将逐步摆脱长期低位的局面，因此仍看多油粕比价。而国内情况与外盘则是有明显区别，毕竟当前生物能源需求将逐步被压缩，而国内由于贸易战关系，价格影响会先传导至豆粕上，故国内当前而是粕强油弱局面。
（豆油/豆粕比价5年对比图）
资料来源：wind、国际衍生品智库数据库 d、美豆/玉米季节性 美豆与玉米在作物播种季，农户会根据当前的作物价值而去选择多种哪种作物，而在美国由于两者种植带接近，经常会出现抢地情况。当美豆与玉米比价大于2.4:1时，农户往往会选择多种大豆，少种玉米。同时也都对未来价格走向产生影响。
但是当贸易战开打，美豆/玉米比价2.4：1的分水岭也就意义下降，由于天气良好，美豆单产预期上调创记录高位，在此背景下，美豆或许长期弱于玉米价格。
（美豆/玉米价差5年对比图）
资料来源：wind、国际衍生品智库数据库 四、后市展望 美豆本周出口销售数据继续好于预期，同时美国中西部天气不利于收割，造成上周收割率下降，加上美豆已经跌至低位，因此本周美豆延续反弹。但贸易战如何发展仍然不明朗，因此对于稳健投资者来说，在没有新增变量的情况下，做美豆的趋势性交易较为困难，即便符合季节性规律和贸易战开打，做趋势性交易仍难有确定性。当前情况下，做多确定性更强的油粕比价，仍是最稳妥的选择。
