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实时要闻

从油铜比看全球大宗需求

发布时间： 2018-03-27 08:31

摘要：油的本质在于通胀和利率，供应端成为主驱动因素；铜的本质在于全球经济增长下的需求，尤其是新兴市场，油铜比上升反映利率抬升对全球大宗需求的压制。美联储持续加息下，预期未来油铜比将继续回升，全球大宗需求相对悲观。

一、行情回顾

上周三受公布原油下游需求不及预期影响，WTI主力合约持续下滑，连续4天收跌，全周跌幅2.89%，收于67.86美元/桶。

二、基本面分析

1、油铜比分析

原油和铜作为全球大宗商品领域最重要的两大品种，受到投资者的高度，然而二者在价格驱动逻辑上存在本质区别。原油，深受供应端驱动，如OPEC、俄罗斯和美国页岩油产量的影响，其价格涨跌与通胀密切相关，成为影响美联储货币政策的关键因素。每一轮油价的大幅上涨均伴随着美联储加息周期，美债长短端息差的收窄以及美股的大牛市，见图1。然而，当油价短期大幅上涨后，短端利率的抬升导致长短端息差倒挂，美股面临大幅回调的风险。因此，原油的本质在于通胀和利率，影响美联储货币政策，进而带动大类资产联动。从原油的主驱动因素来看，需求对油价的影响相对较弱，自2011年以来全球原油需求较为稳定，维持在年均2%的增幅，见图2。然而，自2011年以来，油价分别经历了2014-2015的大跌和2016至今的大涨。需求相对稳定下油价呈现的大波动表明在原油市场中供应端成为主驱动因素。

铜，深受需求端驱动，如新兴市场国家的经济增长情况，其价格涨跌与MSCI新兴市场指数密切相关，见图3。每一轮美联储加息周期后期均会引发新兴市场资本外流，以及债务和货币危机，股市的大幅下跌引发市场对全球大宗需求的担忧，铜价对此最为敏感。因此，铜的主驱动逻辑在于新兴市场的需求。

油在于供应端下的通胀和利率，铜在于需求端下的新兴市场经济增长，二者的比价能够充分反映市场对利率和全球大宗需求的预期。图4列出了自1993以来油铜比的走势，可以看出，油铜比的回升与油价上涨周期、美联储加息周期和美股上涨重合，反映市场对未来美联储继续加息和大宗价格需求的回落。上周五，美国强劲的就业和薪资数据表明美联储在9月将继续加息，新兴市场承压，以铜为代表需求端驱动的大宗价格继续面临压力，油铜比将继续回升。

图1 油价、美股和美债收益率的关系

数据来源：wind横华国际研发中心

图2 全球原油需求

数据来源：wind 横华国际研发中心

图3 铜价与新兴市场指数的关系

数据来源：wind横华国际研发中心

图4 油铜比价

数据来源：wind横华国际研发中心

2、远期曲线分析

A、远期曲线

远期曲线的结构反映投资者对该商品市场未来供给和需求的预期，back结构表明原油基本面处于供不应求的局面，back程度越深表明基本面供需的矛盾越强烈，而远期曲线的结构可以用库存数据来验证。

图5显示了WTI上周五、1周前和1月前的远期曲线，图6显示了WTI和Brent近远月价差的走势。本周在油价下跌之际，WTI远期曲线较上周继续平坦，近远月价差继续下滑，表明市场对未来原油的基本面预期仍然悲观。

图5 WTI远期曲线

数据来源：wind横华国际研发中心

图6 WTI和Brent 近远月价差

数据来源：wind横华国际研发中心

B、库存变化

图7显示了EIA原油库存的走势，上周EIA原油库存减少430.2万桶。其中，产量不变1100万桶/日，平历史新高；进口771.4万桶/日，出口回落至150.8万桶/日；炼厂开工率小幅回升0.3%至96.6%。

未来原油库存的变动仍然集中在下游的季节性需求。进入9月后，下游炼厂将进入检修季，持续至10月中旬，在此期间炼厂开工率的下滑导致下游需求放缓，美国原油进入季节性累库存阶段，将对油价形成压力。

图7 EIA原油库存

数据来源：wind横华国际研发中心

三、技术面分析

1、K线形态分析

图8和图9分别显示了WTI主力合约日线和4小时K线的技术走势。日K线中，油价呈现区间需求格局，上方强压力位于前期高点75，下方支撑位于前期低点63.5-64。4小时K线中，油价在上周形成MACD顶背离确认后开始回调，现阶段并无MACD底背离迹象，表明油价在该周期的下跌趋势并没有结束，66.8大概率并不是底部，下方的强支撑位于前低64.5附近。届时再观察是否有底背离的迹象，若无，则油价将继续下探寻底；若有，则观察64.5的支撑力度，看MACD底背离能否得到确认。

图8 WTI主力连续日K线

数据来源：文华财经横华国际研发中心

图9 WTI主力连续4小时K线

数据来源：文华财经横华国际研发中心

2、基金持仓分析

图10显示了CFTC原油持仓情况，截止上周二，原油净多持仓小幅回升15413手。其中，非商业多头持仓增加19043手，非商业空头持仓增加3626手。伴随着油价在上周后半周持续下滑，预期本周公布的基金净多持续较上周会有所下滑。整体来看，净多持仓仍然呈现下滑态势。

图10 CFTC基金持仓

数据来源：wind横华国际研发中心

四、期权指标分析

1、期权持仓量分析

图11显示了WTI1810期权合约各执行价格处持仓量。可以看出，看涨期权端在70美元处分布着最大的持仓量，表明70美元的阻力位异常强劲；看跌期权端65.5以下执行价格处聚集中众多执行量，表明65.5下方的支撑很强烈。

图11 WTI1810期权合约各执行价持仓量

数据来源：QuikStrike横华国际研发中心

2、期权波动率分析

图12显示了WTI平值期权的波动率期限结构，其中，红线和灰线分别是本周和上周WTI平值期权在各期中的波动率。可以看出，本周近月期权的波动率下滑，远月波动率回升，表明市场对近月短期预期波动较小，对远月预期的不确定性较大，未来数月内美国炼厂检修、伊朗问题、美国管道动力等将陆续成为市场关注的焦点。

图12 WTI期权波动率期限结构

数据来源：QuikStrike横华国际研发中心

五、期权策略

上周我们推荐卖出1811执行价7500的看涨期权，成本价位于0.57，风控为期权报价达到1.14时平仓离场。上周油价持续下跌，期权卖方有较高盈利，未来预期油价将继续承压，对现在持仓较为有利。因此，本周期权持仓保持不动。具体持仓头寸盈利情况见表1。

表1：持仓头寸盈利和希腊字母变化情况

时间	持仓合约	买卖方向	期权价格	1手持仓盈亏	1手实现盈利	1手占用保证金	距离到期日所剩时间	盈亏平衡点	Delta	Gamma	Vega	Theta
2017.12.26	CL1803P5500	卖开	0.47	0	0	3000	52	54.53	19	-6	-0.061	0.011
2018.1.2	CL1803P5500	—	0.26	210美元	0	3000	44	54.95	4	-3	-0.012	0.008
2018.1.8	CL1803P5500	买平	0.16	0	310美元	3000	38	54.86	7	-3	-0.026	0.008
2018.1.8	CL1803P5700	卖开	0.26	0	0	3000	38	56.74	12	-5	-0.040	0.011
2018.1.15	CL1803P5700	买平	0.10	0	160美元	3000	31	56.90	5	-2	-0.019	0.008
2018.1.15	CL1803P6000	卖开	0.27	0	0	3000	31	59.73	13	-5	-0.039	0.014
2018.1.22	CL1803P6000	—	0.30	-30美元	0	3000	24	59.7	15	-7	-0.039	0.018
2018.1.29	CL1803P6000	—	0.08	190美元	0	3000	17	59.92	5	-2	-0.014	0.011
2018.2.5	CL1803P6000	—	0.06	210美元	0	3000	10	59.94	4	-3	-0.010	0.014
2018.2.6	CL1803P6000	买平	0.27	0	0	3000	9	59.73	18	-6	-0.061	0.026
2018.2.26	CL1804P6000	卖开	0.26	0	0	3000	18	59.74	14	-6	-0.033	0.020
2018.2.28	CL1804P6000	买平	0.52	0	-260美元	3000	16	59.48	25	-9	0.046	0.042
2018.3.12	CL1805P5800	卖开	0.48	0	0	3000	37	57.19 67.31	2	-11	-0.1	0.029
2018.3.12	CL1805C6650	卖开	0.33	0	0	3000	37	57.19 67.31	2	-11	-0.1	0.029
2018.3.19	CL1805P5800	—	0.32	160美元	0	3000	30	57.35 67.15	-2	-11	-0.084	0.032
2018.3.19	CL1805C6650	—	0.33	160美元	0	3000	30	57.35 67.15	-2	-11	-0.084	0.032
2018.3.26	CL1805C6650	买平	1.3	0	-970美元	3000	23	67.81	-44	-9	-0.065	0.036
	CL1805P5800	—	0.09	230美元	0	3000	23	57.91	4	-2	-0.015	0.010
	CL1805P6550	卖开	1.51	0	0	3000	23	64.88	14	-1	-0.006	0.004
	CL1805P6400	买开	0.88	0	0	3000	23	64.88	14	-1	-0.006	0.004
	CL1806P6000	卖开	0.64	0	0	3000	54	59.36	17	-4	-0.064	0.016
2018.4.2	CL1805P6550	—	1.35	-40美元	0	3000	16	64.83	20	-1	-0.005	0.003
	CL1805P6400	—	0.68	-40美元	0	3000	16	64.83	20	-1	-0.005	0.003
	CL1806P6000	—	0.54	100美元	0	3000	47	59.46	17	-4	-0.057	0.016
2018.4.9	CL1805P6550	—	3.60	-510美元	0	3000	9	64.15	11	8	0.012	-0.014
	CL1805P6400	—	2.26	-510美元	0	3000	9	64.15	11	8	0.012	-0.014
	CL1806P6000	—	1.13	-490美元	0	3000	40	58.87	33	-7	-0.073	0.023
2018.4.16	CL1805P5800	—	0.01	470美元	0	3000	2	58	0	0	0	0.001
	CL1805P6550	—	0.07	580美元	0	3000	2	65.45	7	-8	-0.006	0.029
	CL1805P6400	—	0.02	580美元	0	3000	2	65.45	7	-8	-0.006	0.029
	CL1806P6000	—	0.23	410美元	0	3000	33	59.77	8	-3	-0.031	0.013
	CL1806P6200	卖开	0.42	0	0	3000	33	61.58	15	-4	-0.046	0.019
2018.4.23	CL1805P5800	—	0.00	0	480美元	3000	0	0	0	0	0	0
	CL1805P6550	—	0.00	0	630美元	3000	0	0	0	0	0	0
	CL1805P6400	—	0.00	0	630美元	3000	0	0	0	0	0	0
	CL1806P6000	—	0.10	540美元	0	3000	26	59.9	5	-2	-0.018	0.010
	CL1806P6200	—	0.22	200美元	0	3000	26	61.78	9	-3	-0.030	0.016
	CL1806C7000	买开	1.03	0	0	3000	26	70.82	26	5	0.037	-0.017
	CL1806C7500	卖开	0.20	0	0	3000	26	70.82	26	5	0.037	-0.017
2018.5.2	CL1806P6000	—	0.10	540美元	0	3000	16	59.9	5	-2	-0.014	0.015
	CL1806P6200	—	0.19	230美元	0	3000	16	61.81	9	-4	-0.023	0.023
	CL1806C7000	—	0.63	-310美元	0	3000	16	70.52	21	6	0.030	-0.026
	CL1806C7500	—	0.11	-310美元	0	3000	16	70.52	21	6	0.030	-0.026
2018.5.7	CL1806P6000	买平	0.02	0	620美元	3000	11	59.98	1	-1	-0.003	0.005
	CL1806P6200	—	0.04	380美元	0	3000	11	61.96	2	-1	-0.007	0.010
	CL1806C7000	—	1.13	180美元	0	3000	11	71.01	40	9	0.032	-0.031
	CL1806C7500	—	0.12	180美元	0	3000	11	71.01	40	9	0.032	-0.031
2018.5.14	CL1806P6200	—	0.01	410美元	0	3000	4	62	0	0	0	-0.001
	CL1806C7000	—	0.89	50美元	0	3000	4	70.88	61	22	0.024	-0.087
	CL1806C7500	—	0.01	50美元	0	3000	4	70.88	61	22	0.024	-0.087
	CL1807P6500	卖开	0.38	0	0	3000	33	62.62	14	-4	-0.046	0.018
2018.5.21	CL1806P6200	买平	0	0	420美元	3000	0	—	0	0	0	0
	CL1806C7000	卖平	1.59	0	760美元	3000	0	0	0	0	0	0
	CL1806C7500	买平	0	0	760美元	3000	0	0	0	0	0	0
	CL1807P6500	—	0.14	240美元	0	3000	26	64.86	6	-2	-0.022	0.010
2018.5.28	CL1807P6500	买平	0.76	0	-380美元	3000	19	63.94	37	-10	-0.057	0.041
2018.5.28	CL1808C7300	卖开	0.62	0	0	3000	51	72.38	-18	-4	-0.056	0.013
2018.6.4	CL1808C7300	—	0.42	200美元	0	3000	44	73.42	-14	-4	-0.051	0.015
2018.6.11	CL1808C7300	—	0.22	400美元	0	3000	37	73.22	-9	-3	-0.035	0.012
2018.6.19	CL1808C7300	买平	0.09	0	530美元	3000	29	73.09	-5	-2	-0.019	0.009
2018.6.25	CL1809P6350	卖开	0.84	0	0	3000	53	62.66	21	-4	-0.076	0.018
2018.7.2	CL1809P6350	—	0.23	610美元	0	3000	46	63.27	7	-2	-0.036	0.010
2018.7.9	CL1809P6350	买平	0.27	0	570美元	3000	39	63.23	9	-2	-0.038	0.013
2018.7.9	CL1809C8000	卖开	0.39	0	0	3000	39	80.39	-12	-3	-0.049	0.017
2018.7.12	CL1809C8000	—	0.13	260美元	0	3000	36	80.26	-5	-2	-0.024	0.009
2018.7.12	CL1809C7550	卖开	0.42	0	0	3000	36	75.92	-15	-4	-0.051	0.019
2018.7.16	CL1809C8000	买平	0.09	0	300美元	3000	32	80.09	-4	-2	-0.018	0.007
2018.7.16	CL1809C7550	—	0.36	60美元	0	3000	32	75.86	-14	-4	-0.046	0.018
2018.7.22	CL1809C7550	—	0.13	290美元	0	3000	25	75.63	-7	-3	-0.023	首页关于金瑞公司介绍公司新闻人才招聘联系我们市场资讯市场动态公告信息客服中心开户指南线上开户常用表格银行账户出入金流程常见问题期货服务合约细则交易日历保证金假期通知到期日软件下载扫码关注公众号电话：00852-23783788 / 18688766868 地址：香港湾仔港湾道1号会展广场办公大楼45楼4501室传真：00852-23783708 邮箱：jrhkcs@jrqh.com.cn 香港证监会中央编号：AOY332 金瑞期货（香港）有限公司版权所有©CopyRight JINRUI FUTURES(HONG KONG) LIMITE

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