一、需求带动库存下降，铜价上攻
      上周铜价冲破震荡区间上沿，价格继续刷新19年以来的新高，国际铜期货合约上市，进口比价好转，而国内库存大幅下降，看涨铜的情绪集中爆发，铜价再度上攻，沪铜触及新高54540元/吨，COMEX铜价同样上涨明显，最高触及3.3015美元/磅。

图表1：COMEX铜期货价格走势

数据来源：芝商所,国际衍生品智库
 
      从宏观层面来看，市场风险偏好在疫苗进展与疫情爆发的博弈中摇摆，暂时来看，市场情绪对于疫苗投放较为乐观；欧美主要发达国家经济复苏步伐虽有放缓，但制造业的恢复仍在加快，疫苗如获紧急使用令并产生一定效果，全球经济复苏的步伐仍将在正常轨道运行；中国方面，经济复苏步伐加快，四季度基建投资发力的迹象显性，四季度财政政策仍有较大空间，中国的补库周期或先行到来，10月份，中国工业增加值增长动能仍然较强，投资增速明显加快，消费延续复苏势头，服务业回升幅度较大。
      从产业层面来看，截止11月20日，SMM 铜精矿指数（周）报 48.52 美元/吨，环比上周下降 0.62 美元/吨。长单谈判前市场持续清淡，虽仍有少数炼厂在采购 12 月船期铜精矿，但普遍需求量并不大，市场偶有零星成交。中国精炼铜产量加速回升，但市场上仍有供给缺口，消费端表现来看，铜材开工率回升已经向终端领域传导，汽车消费延续景气表现，11月的汽车产销仍呈现旺季特征；房地产竣工面积开始修复，三道红线政策压力下的竣工面积回升有望在四季度继续提速；空调生产步入旺季节奏；电力行业，国家电网铜交货量虽未有明显回升，投资却开始加快，结合财政政策空间，铜市场的四季度消费预期开始兑现。
 
二、COMEX铜期权表现分析
      从一周运行图表可以看出，上周由于铜价走势强劲，无论是成交量还是持仓量，都有比较明显的增加，同时持仓量看跌看涨比例（P/C Ratio）当前值为0.58，小幅增加0.08，成交量PCR则持续处于低位，当前值0.35，总体来看，目前期权投资者市场情绪还是比较乐观的。
      从持仓分布来看，由于COMEX铜期权12月合约即将到期，目前持仓逐步转移至1月和2月合约上。具体从1月合约来看，看涨期权和看跌期权最大持仓量行权价分别为3.40和3.30。总体来看，目前持仓相对分散，集中度不高。
 
图表2：COMEX铜期货与期权每日交易量走势图

数据来源：芝商所，数据截至2020年11月20日
 
图表3：COMEX铜期权本周运行情况

数据来源：芝商所 QuikStrike，数据截至2020年11月20日
 
图表4：COMEX铜期权持仓热力图

数据来源：芝商所 QuikStrike，数据截至2020年11月20日
 
      期权隐含波动率是市场对标的在期权的未来存续期内波动率的预期，是通过当前期权价格反推出来的“波动率”，隐含波动率可理解为期权的“估值”，隐含波动率偏高，标的此时更容易发生大幅度变化，此时的期权的“估值”也会偏高。从COMEX铜期货价格与期权隐含波动率走势图来看，由于铜价上周五突破新高3.3015美元/磅，COMEX铜期权12月合约隐含波动率也从相对低点19.05%一路跃升到27.20%，上涨明显；不过最新主力1月合约隐含波动率整体变化不大，最新值22.03%，仍处于相对低位。
 
图表5：COMEX铜期货价格与期权隐含波动率走势

数据来源：芝商所 QuikStrike，数据截至2020年11月23日
 
三、后市如何布局铜期权？
      宏观层面的压力主要集中于疫情的爆发，但疫情二次爆发对制造业的影响较小，欧元区主要国家制造业延续较好表现，美国11月Markit制造业PMI创74个月新高录得56.7，美国制造业复苏强劲。与此同时，基本面的利好消息较多，包括欧美地区三个“有效疫苗”的推出将提高市场对于未来经济表现的预期，海外和国内的铜库存也在持续下降，打消了对于短期消费的担忧，预计铜价还有一定表现空间。
      COMEX铜期权操作方面，鉴于对于近期铜价乐观的预期，同时铜期权1月合约隐含波动率仍处于相对低位，激进者可买入COMEX铜期权1月看涨期权。另外，对于更为稳健的投资者，虽然看好铜价但是担心铜价高位回落的风险，也可以考虑买入看涨期权牛市价差组合，不仅保留了买入看涨期权具备的行情反向下跌时的自动自损功能，还可以用相对更低的成本捕捉行情上涨带来的收益，又可以通过卖出看涨期权冲减时间流逝产生的部分时间价值损失。
 
图表6：买入COMEX铜期权牛市价差组合

数据来源：芝商所 QuikStrike,国际衍生品智库