摘要：基本面，美国炼厂开工接近历史极值，继续提升空间有限，9月检修季即将到来，炼厂开工即将下滑，下游需求减弱，叠加中美贸易战原油出口下滑，在产量和进口保持稳定的情形下，后期将出现累库，对油价构成压力。技术面，油价向下突破重要趋势支撑线。期权策略，因上方重要阻力位于70美元，选择卖出10月执行价7000call。
 
一、行情回顾
    上周三EIA库存大幅增加，WTI主力合约大幅下跌2.6%，下破重要支撑位66美元，全周跌幅2.7%，收于65.92美元/桶。
 
二、基本面分析
    上周美国炼厂开工率至98.1%，创6年来新高，然而EIA库存却大幅增加超过600万桶，库欣原油库存近13周以来首次回升，油价大跌。库存成为市场关注的焦点，本周将重点分析原油库存的构成因素，以此看未来EIA库存的变动。
1、远期曲线
      远期曲线的结构反映投资者对该商品市场未来供给和需求的预期，back结构表明原油基本面处于供不应求的局面，back程度越深表明基本面供需的矛盾越强烈，而远期曲线的结构可以用库存数据来验证。
图1显示了WTI上周五、1周前和1月前的远期曲线，图2显示了WTI和Brent近远月价差的走势。本周在油价震荡之际，WTI远期曲线较上周继续平坦，近远月价差持续下滑，而Brent的近远月价差在7月下旬由back转为contango结构，表明市场对中东原油的基本面预期相对更差，WTI端价差的下滑也表明基本面预期不乐观，油价面临向下压力。
图1 WTI远期曲线

数据来源：wind横华国际研发中心
图2 WTI和Brent 近远月价差

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2、库存变化
       图3显示了EIA原油库存的走势，上周EIA原油库存大幅增加680.5万桶，创自2017年4月以来最大单周增幅，本年度库存走势的平坦使得自3月以来季节性去库存力度不及预期，近期库存的回升验证了近远月价差回落下相对较差的基本面预期。
       由于库存=（产量+进口）---（出口+炼厂消耗），将库存拆解开来看分为四个部分，图4、图5和图6分别显示了产量、进出口和炼厂开工的情况。其中，产量滞后于钻机数，钻机数自5月下旬以来保持稳定，石油天燃气总钻井保持在1050上下，产量在1080万桶/日左右，产量短期变动不大，对库存的边际变动影响有限。进出口方面，700-900万桶/日的进口相对稳定，变量出现在出口，随着中美贸易战和新兴市场危机，全球原油需求增速预期会下降，美国原油出口较前期会相对下降。炼厂开工方面，上周炼厂开工率提升至6年新高的98.1%，表明下游炼厂已满负荷生产，未来开工率继续提升的空间有限。即使如此满负荷生产，上周原油库存却大幅回升，这表明原油市场的基本面相对较弱。值得关注的是，现进入8月下旬，9月即将进入炼厂检修季，炼厂开工率将逐步下滑，至10月中旬炼厂开工率才将回升。在季节性检修持续1个半月的时间内，产量和进口保持相对稳定，出口和炼厂开工的下滑将使得原油需求端面临巨大压力，原油面临累库存的情形，这对油价构成向下压力。
图3 EIA原油库存

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图4 原油产量与钻机数

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图5 美国原油进出口

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图6 美国炼厂开工率
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三、技术面分析
1、K线形态分析
        图7和图8分别显示了WTI主力合约周线和日线的技术走势。其中，在周K线中，油价向下跌破了重要趋势支撑线，确认了MACD的连环顶背离，长周期均线向上，下方强支撑位于MA60的60美元，即图7红色圆框。在日K线中，油价也向下突破了上升趋势线，在前期低点64美元处有支撑，整体来看，油价在64美元的支撑和下降趋势线下形成了一个收敛三角形形态，但均线各周期向下发散，对油价形成压制，向下压力大。
图7 WTI主力连续周K线

数据来源：文华财经 横华国际研发中心
图8 WTI主力连续4小时K线

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2、基金持仓分析
       图9示了CFTC原油持仓情况，截止上周二，原油净多持仓大幅下降35499手，近6周以来第5次下滑。其中，非商业多头持仓大减35499手，非商业空头持仓减少964手。净多持仓的继续下滑表明资金对后期油价的走势不乐观，多头的大量平仓离场表明油价向上的趋动减弱，而空头持仓的下滑显示资金主动做空的力量不足。
图9 CFTC基金持仓
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四、期权指标分析
1、期权持仓量分析
       图10显示了WTI 1810权合约各执行价格的持仓量分布情况，本周在60执行价格处，put持仓大幅增加，表明市场对60美元的支撑位信心较足；在call一端，70和75执行价格处分布着大量持仓，且其持仓量明显大于虚值看涨期权端，表明上方阻力位作用强。
图10 WTI 1810期权合约持仓量结构

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2、期权隐含波动率分析
A、波动率的偏度
        图11显示了WTI 1810虚值期权合约各delta下的隐含波动率IV，本周显示的波动率偏度曲线与上周完全较为一致，均为看跌期权端的IV大于看涨期权，看跌期权的IV溢价表明市场对油价下跌更为担忧，市场情绪偏向谨慎。
图11 WTI 1810期权波动率偏度

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B、波动率的期限结构
        图12显示了WTI平值期权的波动率期限结构，其中，红线和灰线分别是本周和上周WTI平值期权在各期中的波动率。可以看出，本周波动率较上周小幅抬升，但整体变化不大，近月端波动率低于远月端，且近月端24的波动率处于历史低位。
图12 WTI期权波动率期限结构

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五、期权策略
       基本面上，WTI近远月价差持续收窄，炼厂即将进入检修，原油下游需求不乐观，原油市场即将进入累库存阶段，基本面驱动较弱；技术面上，油价向下突破周K和日K的重要趋势支撑线，下方重要支撑位于64和60。期权策略上，选择重要阻力位卖出看涨期权，即卖出1810执行价7000的看涨期权，期权报价为0.35，即1手最大可获得收益350美元。出场为下列任何条件达到其一：A、油价向上突破70美元的重要阻力位；B、期权报价在开仓基础上翻倍，即期权报价达0.70；C、期权卖方持有至到期收益率小于20%。具体期权持仓头寸盈利和希腊字母情况见表1。
表1：持仓头寸盈利和希腊字母变化情况

时间	持仓合约	买卖方向	期权价格	1手持仓盈亏	1手实现盈利	1手占用保证金	距离到期日所剩时间	盈亏平衡点	Delta	Gamma	Vega	Theta
2017.12.26	CL1803P5500	卖开	0.47	0	0	3000	52	54.53	19	-6	-0.061	0.011
2018.1.2	CL1803P5500	—	0.26	210美元	0	3000	44	54.95	4	-3	-0.012	0.008
2018.1.8	CL1803P5500	买平	0.16	0	310美元	3000	38	54.86	7	-3	-0.026	0.008
2018.1.8	CL1803P5700	卖开	0.26	0	0	3000	38	56.74	12	-5	-0.040	0.011
2018.1.15	CL1803P5700	买平	0.10	0	160美元	3000	31	56.90	5	-2	-0.019	0.008
2018.1.15	CL1803P6000	卖开	0.27	0	0	3000	31	59.73	13	-5	-0.039	0.014
2018.1.22	CL1803P6000	—	0.30	-30美元	0	3000	24	59.7	15	-7	-0.039	0.018
2018.1.29	CL1803P6000	—	0.08	190美元	0	3000	17	59.92	5	-2	-0.014	0.011
2018.2.5	CL1803P6000	—	0.06	210美元	0	3000	10	59.94	4	-3	-0.010	0.014
2018.2.6	CL1803P6000	买平	0.27	0	0	3000	9	59.73	18	-6	-0.061	0.026
2018.2.26	CL1804P6000	卖开	0.26	0	0	3000	18	59.74	14	-6	-0.033	0.020
2018.2.28	CL1804P6000	买平	0.52	0	-260美元	3000	16	59.48	25	-9	0.046	0.042
2018.3.12	CL1805P5800	卖开	0.48	0	0	3000	37	57.19 67.31	2	-11	-0.1	0.029
	CL1805C6650	卖开	0.33			3000
2018.3.19	CL1805P5800	—	0.32	160美元	0	3000	30	57.35 67.15	-2	-11	-0.084	0.032
	CL1805C6650	—	0.33			3000
2018.3.26	CL1805C6650	买平	1.3	0	-970美元	3000	23	67.81	-44	-9	-0.065	0.036
	CL1805P5800	—	0.09	230美元	0	3000	23	57.91	4	-2	-0.015	0.010
	CL1805P6550	卖开	1.51	0	0	3000	23	64.88	14	-1	-0.006	0.004
	CL1805P6400	买开	0.88
	CL1806P6000	卖开	0.64	0	0	3000	54	59.36	17	-4	-0.064	0.016
2018.4.2	CL1805P6550	—	1.35	-40美元	0	3000	16	64.83	20	-1	-0.005	0.003
	CL1805P6400	—	0.68
	CL1806P6000	—	0.54	100美元	0	3000	47	59.46	17	-4	-0.057	0.016
2018.4.9	CL1805P6550	—	3.60	-510美元	0	3000	9	64.15	11	8	0.012	-0.014
	CL1805P6400	—	2.26
	CL1806P6000	—	1.13	-490美元	0	3000	40	58.87	33	-7	-0.073	0.023
2018.4.16	CL1805P5800	—	0.01	470美元	0	3000	2	58	0	0	0	0.001
	CL1805P6550	—	0.07	580美元	0	3000	2	65.45	7	-8	-0.006	0.029
	CL1805P6400	—	0.02
	CL1806P6000	—	0.23	410美元	0	3000	33	59.77	8	-3	-0.031	0.013
	CL1806P6200	卖开	0.42	0	0	3000	33	61.58	15	-4	-0.046	0.019
2018.4.23	CL1805P5800	—	0.00	0	480美元	3000	0	0	0	0	0	0
	CL1805P6550	—	0.00	0	630美元	3000	0	0	0	0	0	0
	CL1805P6400	—	0.00
	CL1806P6000	—	0.10	540美元	0	3000	26	59.9	5	-2	-0.018	0.010
	CL1806P6200	—	0.22	200美元	0	3000	26	61.78	9	-3	-0.030	0.016
	CL1806C7000	买开	1.03	0	0	3000	26	70.82	26	5	0.037	-0.017
	CL1806C7500	卖开	0.20
2018.5.2	CL1806P6000	—	0.10	540美元	0	3000	16	59.9	5	-2	-0.014	0.015
	CL1806P6200	—	0.19	230美元	0	3000	16	61.81	9	-4	-0.023	0.023
	CL1806C7000	—	0.63	-310美元	0	3000	16	70.52	21	6	0.030	-0.026
	CL1806C7500	—	0.11
2018.5.7	CL1806P6000	买平	0.02	0	620美元	3000	11	59.98	1	-1	-0.003	0.005
	CL1806P6200	—	0.04	380美元	0	3000	11	61.96	2	-1	-0.007	0.010
	CL1806C7000	—	1.13	180美元	0	3000	11	71.01	40	9	0.032	-0.031
	CL1806C7500	—	0.12
2018.5.14	CL1806P6200	—	0.01	410美元	0	3000	4	62	0	0	0	-0.001
	CL1806C7000	—	0.89	50美元	0	3000	4	70.88	61	22	0.024	-0.087
	CL1806C7500	—	0.01
	CL1807P6500	卖开	0.38	0	0	3000	33	62.62	14	-4	-0.046	0.018
2018.5.21	CL1806P6200	买平	0	0	420美元	3000	0	—	0	0	0	0
	CL1806C7000	卖平	1.59	0	760美元	3000	0	0	0	0	0	0
	CL1806C7500	买平	0
	CL1807P6500	—	0.14	240美元	0	3000	26	64.86	6	-2	-0.022	0.010
2018.5.28	CL1807P6500	买平	0.76	0	-380美元	3000	19	63.94	37	-10	-0.057	0.041
	CL1808C7300	卖开	0.62	0	0	3000	51	72.38	-18	-4	-0.056	0.013
2018.6.4	CL1808C7300	—	0.42	200美元	0	3000	44	73.42	-14	-4	-0.051	0.015
2018.6.11	CL1808C7300	—	0.22	400美元	0	3000	37	73.22	-9	-3	-0.035	0.012
2018.6.19	CL1808C7300	买平	0.09	0	530美元	3000	29	73.09	-5	-2	-0.019	0.009
2018.6.25	CL1809P6350	卖开	0.84	0	0	3000	53	62.66	21	-4	-0.076	0.018
2018.7.2	CL1809P6350	—	0.23	610美元	0	3000	46	63.27	7	-2	-0.036	0.010
2018.7.9	CL1809P6350	买平	0.27	0	570美元	3000	39	63.23	9	-2	-0.038	0.013
	CL1809C8000	卖开	0.39	0	0	3000	39	80.39	-12	-3	-0.049	0.017
2018.7.12	CL1809C8000	—	0.13	260美元	0	3000	36	80.26	-5	-2	-0.024	0.009
	CL1809C7550	卖开	0.42	0	0	3000	36	75.92	-15	-4	-0.051	0.019
2018.7.16	CL1809C8000	买平	0.09	0	300美元	3000	32	80.09	-4	-2	-0.018	0.007
	CL1809C7550	—	0.36	60美元	0	3000	32	75.86	-14	-4	-0.046	0.018
2018.7.22	CL1809C7550	—	0.13	290美元	0	3000	25	75.63	-7	-3	-0.023	0.012
2018.7.30	CL1809C7550	—	0.12	300美元	0	3000	18	75.62	-7	-3	-0.021	0.013
	CL1809P6650	买开	0.58	0	0	0	18	65.92	-24	8	0.050	-0.031
2018.8.6	CL1809C7550	买平	0.03	0	390美元	0	11	75.53	-2	-2	-0.006	0.007
	CL1809P6650	卖平	0.40	0	-180美元	0	11	66.10	-21	10	0.034	-0.040
2018.8.20	CL1810C7000	卖开	0.35	0	0	0	29	70.35	-16	-5	-0.044	0.018
总计				0美元	3380美元

数据来源：QuikStrike横华国际研发中心